Seçimin ekonomi politiği: Olası senaryolar

Ensar Yılmaz*

Son 1-2 yıldır izlenen düşük faiz para politikası mikro düzeyde insanları kendi bireysel yatırımlarına dönük ciddi bir stratejik çaba içine sürüklediği gibi, makro düzeyde de yaygın ve zincirleme fiyatlama etkileri oldu. Bu yazımda, para politikasının neden olduğu yüksek negatif reel faizlerle oluşan fiyatlama davranışları ve bu koşullar altında iktidarın seçime kadar izleyebileceği senaryolar üzerinde durdum. 

Tarihsel olarak dünya genelinde reel faizlerin nispeten yüksek düzeyde negatif olduğu dört dönem olduğunu belirtmeliyim. Bunlar arasında iki dönem savaş yıllarına aittir. Birinci ve İkinci Dünya Savaşı yıllarında medyan reel negatif faiz sırasıyla yaklaşık yüzde 13 ve yüzde 5’dir. Diğer iki dönem de ekonomik kriz dönemleridir. Bunlar da 1970’ler kriz dönemi ve 2008 global kriz sonrası dönemdir. Bu dönemlerde de ortalama negatif faiz oranı yaklaşık yüzde 2 düzeyindedir (medyan). Görünen o ki, nispeten yüksek negatif reel faiz dönemleri oldukça ağır kriz dönemlerinde ortaya çıkan ve yüksek enflasyon ve durgunluktan kaynaklanan fiili durumlardır, politik tercihlerin bir sonucu değiller. 

1980 öncesinde Türkiye, diğer gelişmekte olan ülkelerde olduğu gibi, mevduat faizlerini bilinçli olarak düşük tuttu. “Finansal baskılama” olarak da nitelenen bu yaklaşıma göre bankaların ucuz mevduat edinmesini kolaylaştırarak sanayiye ucuz kaynak aktarılması amaçlandı. Bu yaklaşım aslında uzun süredir Çin’de de hala uygulanıyor.  Bu politikanın bir sonucu olarak Türkiye’de bu dönemde yaklaşık yüzde 10-yüzde 25 arasında bir negatif reel faiz söz konusu oldu. Fakat nispeten yüksek olan yüzde 25 negatif faiz oranının 1979 kriz dönemine ait olduğunu ve dünya trendi ile de uyumlu olduğunu ifade etmek gerekir. Bu yüksek düzeyin dahi ülkede şu anki reel faiz düzeyi ile karşılaştırılamaz düzeyde düşük kaldığı çok açık.  Geçen yılın TÜİK enflasyonuna göre reel faiz oranı mevduat ve kredi faizlerine göre yaklaşık eksi yüzde 40-yüzde 55 aralığındadır. Piyasa enflasyon beklentisinin daha yüksek olduğunu düşünürsek bu oran bunun çok üstünde olacaktır. Bu durum dünya tarihinde tekil bir örnek olmaya adaydır.  İleride muhtemelen ölçeği ülke genelinde olan bu doğal deneyin sonuçları akademik araştırma konusu olacaktır. Bu da geçen yıl verilen iktisat Nobel ödülünün “ampirik/doğal deney” konu içeriği ile de uyumludur.

Politika faiz oranı sistemdeki diğer tüm getiri düzeylerini etkilemiş durumdadır. Merkez Bankası önemli bir fon kaynağı olduğu için bankacılık üzerinden ekonomi geneline yayılan irrasyonel bir fiyatlama zincirinin de kaynağına dönüştü. Düşük politika faizi yüksek döviz kuruna, bu da yüksek enflasyona neden oldu; yüksek enflasyon yüksek negatif reel faiz oranına bu da bir ölçüye kadar yüksek konut fiyatlarına ve daha fazla dolarizasyona neden oldu. Tüm bu “irrasyonel fiyat tetiklemesinin” neden olmadığı tek şey sağlıklı bir iktisadi refah ortamıdır. Başarılı diye nitelendirilen büyüme de özünde istenilen düzey ve nitelikte değil. Düzeyi uzun süredir işsizliği azaltmadığı gibi, niteliği de adil ve kapsayıcı değil. Emeğin üretimden aldığı pay düşmekte, ciddi bir yoksullaşma ve nüfusu artan çalışan kent yoksulları için eşitsizlik daha kalıcı hale gelmektedir.

Uzun süredir karşılaştığımız döviz kur artışları sermayenin kendi içinde, sermaye-emek arasında ve emeğin kendi içinde mevcut olan eşitsizlikleri daha kalıcı hale getirdi. Özellikle ihracat yapan büyük firmaları diğer firmalara karşı, firmaları işçilere karşı (reel ücretlerin düşmesi) ve nitelikli emeği daha kırılgan emeğe karşı daha güçlü hale getirdi. Yani döviz kuru sadece dış ticaret ile ilişkili bir fiyat değildir, ciddi gelir dağılımı etkileri de vardır. Ülkede döviz kurundaki hareketliliğin yarattığı etkiler bununla sınırlı değil çünkü bu hareketliliği önlemek için devreye sokulan mekanizmalar da kendi içinde eşitsizliği daha da derinleştirdi. Dövizi istikrarlı hale getirmek için tasarlanan KKM de dolaylı gelir aktarım süreçlerine göre daha direkt gelir transferine neden oldu. Ancak belirli bir servet eşiğinin üstünde olanlar KKM veya gayrimenkule yönelebildiler. Burada da gördüğümüz gibi, servet eşitsizliği aynı zamanda serveti korumak için de bir avantaj sunmaktadır. Anketlerde belirli gruplarla sınırlı kalan eşitsizlik istatistiklerinin (Gini katsayısı gibi) derinleşen bu eşitsizliği yakalamak için yeterli olmadığını düşünüyorum.

Negatif reel faizin aslında en fazla finans kesimini tehdit etmesi beklenir. Normalde düşük faizin finans kapitalin sonu olduğunu çok sayıda iktisatçı ifade eder. Türkiye’de bankalar ucuz fon bulsalar bile (mevduat ve merkez bankası fonları) yüksek enflasyondan dolayı reelde kazancı negatiftir. Fakat ihmal edilen şey, finansal sermayenin su gibi akışkan olduğu, her kârlı delikten sızma potansiyeline sahip olduğudur. Çünkü büyük para daha büyük manevra alanı yaratır. Bu, Türkiye örneğinde de karşılığını bulur; bankalar 2022 yılının ilk çeyreğinde kârlarını üç katından daha fazla artırmış durumdalar. Bu da büyük oranda bankaların enflasyon endeksli hazine tahvillerine yönelmesinden kaynaklanıyor. Bu dönemdeki net karların yaklaşık yarısının bankaların bu hazine tahvil stoklarından geldiği tahmin ediliyor. Yani devlet KKM yolu ile sınırlı sayıda mevduat sahibine aktardığı gelirlerin finansmanı için çıkardığı tahvillerle de bankalara gelir aktarmaktadır.

Daha önce de ifade ettiğim gibi, KKM dinamiği, içinde kendini de yok edebilecek eğilimler içermektedir. Üç kritik unsur, KKM’nin evrilmesinde önemlidir. Birincisi, bütçe dengesi, burada KKM’ye aktarılan paranın hem kamu bütçe açığını artırması hem de neden olduğu gelir dağılımı problemi söz konusudur. Bir diğeri, cari açık problemidir. Özü itibariyle, KKM bir döviz kuru istikrar programı veya ürünüdür. Dolayısıyla dış ticaret rekabetini korumak için enflasyon düzeyi ile döviz kuru değişimi arasındaki ilişki dikkate alınmak zorundadır. Üçüncüsü,  KKM’nin cazip kılınması gerektiğidir. Hem çıkışı engellemesi hem de katılımı teşvik etmesi anlamında bu önemlidir. Bu “dehşet dengesi”ni sağlamanın zorluğu ortadadır. Nitekim KKM tek başına döviz kurunu kontrol etmek için yeterli olmadığından sürekli rezerv satışı söz konusu olmaktadır. KKM başladığından beri (2021 Aralık) satılan toplam rezerv satışı yaklaşık 35 milyar dolardır. Bu yüzden, KKM dinamiğinin sürdürebilir olmadığını ve bir kapana dönüşeceğini, dolayısıyla çıkış stratejileri geliştirmek gerektiğini birçok insan gibi ben de belirtmiştim. Olanlar da bunu teyit etmektedir.

Türkiye ekonomisinin çok daha derin ve yapısal sorunları olmasına rağmen, özellikle son birkaç yıldır inanılmaz bir cendereye sıkıştığını kabul etmek gerekir. Bunda AKP döneminin ilk döneminde izlenen liberal politikaların tıkanmasının etkisi olduğu gibi, son dönemde izlenen “politik aklın” neden olduğu sorunlar eklenince bu cendereden en kısa sürede nasıl çıkarız diye düşünmek bir zorunluluk haline geldi. Görünen o ki bunun cevabı önümüzdeki haziran 2023 seçimleridir.  Seçime yaklaşık 1 yıl kaldı. Bu dönem Türkiye’nin “en uzun yılı” olabilir.  Hem makro değişkenlerin kötüleşmesi hem yaygınlaşan yoksulluk ülke ekonomisine “sürüngen” bir nitelik kazandırmış durumdadır. Böyle bir durumda temel soru AKP’nin arabayı tamamen devirmeden seçim limanına atmak için hangi stratejileri izleyeceğidir. Bu da mevcut ve olası politikaların temel yönünü belirlemesi anlamında oldukça kritik olacaktır. Bu süreçte dış konjonktür de iktidarın lehine değildir. Özellikle, Fed’in faiz artırması ve parasal sıkılaşmaya gidecek olması döviz kuru üzerindeki dalgalanma riskini artırmaktadır. Buna dünya genelinde yaygın bir ekonomik resesyon da eşlik ederse son dönemde artan dış ticaret açığı daha da derinleşebilir. Döviz kaynakları daha fazla kuruyabilir. Bu bağlamda aşağıda iktidarın seçime kadar izleyebileceği stratejileri tartışmak istiyorum.

Seçime kaçış stratejileri

(i)  Yeni bir finansal ürün devreye sokmak

İktisat biliminde “ikinci en iyi teorisi” diye bilinen bir argüman vardır; buna göre örneğin bir piyasada devlet müdahalesi ile oluşan bir etkinsizlik (rekabetten uzaklaşma) ekonomide yeni etkiler yarattığı için diğer piyasaları da bütüncül şekilde düşünüp daha etkin hale getirmek gerekir. Tabii burada sorun, iktidarın piyasayı kendi eliyle bozması ve bunu para piyasası gibi yaygın bir etki alanına sahip bir piyasada yapmasıdır. Haliyle müdahale sonrası oluşan yapının nasıl daha etkin hale getirileceği ise oldukça karmaşık bir probleme dönüşmektedir. Bu yanıyla, iktidarın kendi yarattığı etkinsizlikleri çözmek için en azından daha bütüncül bir perspektif edinmesi gerekir. Fakat bunun böyle olmadığını görüyoruz, sunulan çözümler sınırlı bir perspektif içeriyor. Bu yüzden, ikinci en iyiden de uzaklaşılmaktadır. Yaratılan sorunlar için önerilen çözümler de bir müddet sonra sorun olmaya başlıyor. 

KKM’den çıkış stratejisi olarak gördüğüm enflasyona endeksli tahvil de bu kapsamda görülmelidir. Şimdilik vazgeçilmiş gibi görünse de yarın tekrardan önümüze gelebilir. Çünkü iktidarın amaçlarına göre en zahmetsiz ve kolaycı bir ürün gibi durmaktadır.  Her şeyden önce enflasyona endeksli tahvil şu temel unsurları dikkate alarak tasarlanmalıdır: Miktarı, hangi hesap biçimlerinden geçişe imkân verdiği (TL, döviz tevdiat veya KKM’den), kimlere verileceği ve vadesinin iyi tasarlanmış olması gerekir. Yeni tahvilin miktarı bence oldukça kritiktir çünkü bu diğer finansal yatırımlardan, özellikle mevduatlardan ciddi bir kaçış anlamına gelebilir. Bu da bankacılığı olumsuz etkiler. İkincisi, döviz üzerinden geçiş amaçlanacağı için direkt döviz hesaplarından bir aktarım olacaktır. TL mevduatlardan ve KKM’den geçişlere müsaade edilmeyeceği beklenir, böylece devlet zamanla KKM mevduatlarını da uzatmayabilir. Ayrıca bu, belli bir tarihte açılmış döviz hesaplarına dönük olmalı ki yeni döviz alınması engellenebilsin. Üçüncüsü, tahvili alacak olanların gerçek kişiler olması ve genele yaymak için de kişi başı katılım değerlerinin sınırlı olması beklenir. Dördüncüsü, ürünü cazip kılmak için de vadesinin çok uzun olmaması gerekir. Tabii, bunlar benim olası yeni tahvilin amaca uygun (rasyonel ve kısmen adil) tasarlanması gerektiği üzerine tahminlerimdir. Muhtemelen iktidar bu ürünün politik pazarlanışından da faydalanacaktır, çünkü getiri=faiz + enflasyon olacağından, faiz orada sabit ve değişmeden “nas” gereği duracak, halkın da enflasyon belasına karşı korunmuş olduğu iddia edilecektir.

Fakat bu ürünün de benzer problemlere açık olduğunu ve geçici tedbirlerden biri olduğunu belirtmeliyim. Ayrıca iktidarın da kalıcı bir çözüm geliştirmek niyetinde olmadığı, amacın kendisini seçime ışınlamak olduğu açık. Fakat bu ürün de KKM’de olduğu gibi döviz kurunu geçici olarak istikrarlı hale getirebilir. Buna rağmen, bunun cari dengeyi etkileme yönünü kestirmek oldukça zordur. Cari açık son dönemde oldukça hızlanan bir eğilim göstermektedir. Tabii bu döviz talebini daha da artırmaktadır. Bir yıl içinde ödenmesi gereken yaklaşık 180 milyar dolar dış borca, olası 40 milyar dolarlık cari açık eklendiğinde oluşacak döviz talebi yeni tahvil için bozdurulacak dövizin etkisini kolayca tersine çevirebilir. Döviz kuru düzeyi olası dış şoklar da eklendiğinde her türlü ihtimale açıktır.

Fakat burada şunu belirtmek isterim. Döviz kurunu istikrarlı hale getirmenin temel amacı enflasyonu kontrol etmektir. Çünkü enflasyonun önemli bir kısmı döviz kuru kaynaklıdır. Fakat artık neyin neden neyin sonuç olduğu iç içe geçtiğinden beklentiler nedenden bağımsız enflasyonu yönlendirme konusunda aktif bir öge olmaya başladı. Bu yüzden, enflasyonu yönetmenin yolu beklentilere odaklanmak ve bunu yönetmektir. Bu tabii, rasyonel ve tutarlı politikalar izlemeyi gerektirir. Ama henüz o aşamada değiliz, fakat bu politik tercihin neden olduğu çaresizlik yeni tahvili de kısa sürede etkinsiz kılabilir. Çünkü enflasyonu kontrol etmediğiniz müddetçe rekabet gücünüz de azalır, bu da döviz kuru üzerinde tekrar baskı kurar. Enflasyon artık kendi momentumunu yaratmaya başladı, enflasyonun sebebi artık enflasyonun kendisidir. Eskiden döviz kurundan enflasyona geçişkenlik varken, şimdi enflasyondan döviz kuruna doğru nedensellik söz konusudur. Yeni tahvil de enflasyona endeksli olduğu için yüksek enflasyon daha büyük bir bütçe baskısı ve daha fazla bir gelir transferi yaratacaktır. Böylece hem KKM’den hem de yeni tahvilden (bankalarda olduğu gibi) ortaklaşa bir aktarım olacaktır.

Burada işaret etmek istediğim önemli bir diğer konu, yeni tahville daha da kötüleşecek olan ama onsuz da yeterince kötü bir hal alan kamu bütçe açığı ve değişen niteliğidir. Çok açık bir şekilde, izlenen yanlış para politikası zaman içinde kendini büyülten bütçe açığında göstermeye başladı. Genişleyici para politikası genişleyici maliye politikasına neden olmaktadır. Fakat maliye politikasının harcama niteliğinin faizlere (ve tabii ki KÖİ garanti ödemelerine) kayması ile sosyal niteliği de azalmaktadır.

KKM, kamu bütçe dengesini ciddi anlamda bozmaktadır. Sadece geçen hafta iki günde döviz kurundaki bir oynamadan dolayı kamu bütçesinden aktarılacak miktar 12 milyar TL birden arttı. Şu ana kadar KKM için yapılması beklenen ödeme yaklaşık 130 milyar TL civarındadır. Bu yanıyla, Türkiye’deki problem yavaşça 1990’lı yıllardaki kamu bütçelerine benzer bir nitelik kazanmaktadır. Normal faiz giderleri KKM ile birleşince bu ciddi bir bütçe açığına neden olmaktadır. Bu yılın ilk dört ayında faiz harcamaları (KKM dâhil) yaklaşık yüzde 80 arttı. Bunu daha iyi anlamak için bu yılın ilk dört ayında tarımsal destekler için yapılan harcamanın 15 milyar TL olduğunu hatırlatmak gerekir. Benzer şekilde, emekli ikramiyelerinin bütçeye olası maliyeti sadece 25 milyar civarındaydı ve bu yapılmadı. Bu anlamda, kamu harcamalarının sosyal niteliği düşmekte ve azalan halk refahı karşısında fırsat maliyeti yükselmektedir.

Bütçedeki bu açılma da doğal olarak, kamu borç dinamiğine yansıyor. Cumhuriyet tarihinde benzeri görülmemiş bir şekilde kamu faiz ödemeleri anapara borcundan daha fazla durumdadır.  Kamu borcunun hem miktarı hem de hızı ciddi riskler içeriyor. 2006-2022 arasında artan borç stokunun yaklaşık yüzde 55’i son iki yılda gerçekleşmiş durumdadır. Borcun niteliği de kendini sürekli artıran bir özellik gösteriyor. Çünkü iç ve dış borç stoku içinde sabit faizli tahvillerin oranı sadece yüzde 15 düzeyindedir.  Kalan yüzde 85’lik kısım değişken borç unsurlarını içeriyor (döviz, değişken faizli ve enflasyona endeksli tahviller). Yani hem faiz hem enflasyon hem de döviz kuru kamu borç yükünü sürekli artırmaktadır. Kamu bu haliyle bulabildiği tüm riskleri (faiz, enflasyon ve döviz kuru) üstlenmiş durumdadır.

 (ii) Faizi dolaylı artırmak

Bence iktidar gözüyle en makul politika faizleri yavaşça ve dolaylı artırmaktan geçer. Bunu da politika faiz oranı üzerinden yapmasına gerek yok. Çünkü politik olarak kamusal bir angajmana girdikten sonra bundan dönmenin politik maliyetlerine katlanmak istemeyebilir.  Fakat Merkez Bankası’ndan bankalara akan fonlamada miktar kısıtına gidilebilir, böylece piyasada faizin yavaşça yükselmesi sağlanır. Veya daha önce yapıldığı gibi geç likidite penceresinden daha yüksek faizden işlem yapılabilir. Bu, zaten yeterince yüksek olan negatif reel faizleri ancak sınırlı düzeyde etkileyeceğinden iktidarın büyüme perspektifi ile de çok çatışmaz. Bu şekilde, bankaların fon maliyeti yüzde 10 artsa bile bu, reel faizleri hala yüksek tutacak düzeydedir. Krediler hala yüksek düzeyde negatif faizle verilmiş olacaktır. Bunun mevcut iktisadi ilişkileri, yani kredi talebini etkileyeceğini tahmin etmiyorum. Fakat bu politikanın kazancı piyasaya verdiği rasyonalite sinyalidir. Ekonomik birimler bunu iktidarın sorunu algıladığı ve rasyonel politikaya kısmen de olsa geri dönüldüğü gibi algılayacaklardır. Bu indirekt faiz yükseltme (fon maliyetini yükseltme) iki-üç para kurulunda devam ederse makro riski azaltmak konusunda etkisi daha kalıcı olabilir. Makro risk azaldığında diğer fiyatlar daha rasyonel bir zemine oturabilir. Ve iktidar böylece KKM üzerindeki baskıyı da hafifleterek kendisini seçim sathı mailine atabilir.

(iii) Rezerv bulmak ve KKM ile seçime girmek

KKM ile seçim menziline varmak yeterli rezerv barutu ile mümkün olacaktır. Fakat bunun sürdürülme ihtimali düşüktür. Devreye sokulan tüm uygulamalara rağmen, yani KKM için bozdurulan dövizler, ihracatçı firma dövizlerinin yüzde 40’ının alınması ve turizm şirketleri dövizleri şu ana kadar rezerv birikimi sağlamadı. Sadece geçen hafta döviz kurundaki dalgalanmayı önlemek için harcanan rezerv miktarı 4-5 milyar dolardı. Yukarıda da ifade ettiğim gibi, KKM’nin başından itibaren satılan rezerv miktarı yaklaşık 35 milyar dolardır. Yani gelen döviz ve çıkan döviz düşünüldüğünde rezervler artmıyor. Aslında mevcut iktidarın kafasındaki temel projenin bu olduğunu düşünüyorum, yani seçime enflasyonu belli bir düzeyde tutarak KKM ile girmektir. Bu yüzden de, diğer rezerv bulma yöntemlerine ilave olarak çeşitli politik geri dönüşler yaparak diğer ülkelerden para arayışına girmesi de bunun içindir (BAE ve Suudi Arabistan gibi).

Fakat seçime giderken enflasyonu kontrol etmek zor olacaktır. Fakat yine de enflasyonun halka maliyetini sınırlandırmanın yolları aranacaktır. Özellikle temel ürünlerin (kira dâhil) fiyat artışlarını sınırlandırmak ve yüksek ücret artışları (asgari ücret) ile seçime gitme ihtimali yüksektir. Şu an yaşanan enflasyonun düzeyi ile geçmişte karşılaştırılabilir dönemler bulabiliriz fakat artış hızı anlamında yakın zamanda bir benzeri olmadı. Bu da aniden ve ciddi bir fakirleşme durumu ve algısı yarattı. AKP enflasyonun hızlı fakirleştiren bu etkisini 90’lı yılların enflasyonunun zamana yayılan fakirleştirme etkisine çevirmek isteyecektir. Fakat eğer enflasyon ve döviz kuru kontrolsüz bir hal alırsa, iktidar için sert dönüşler yapmak kaçınılmaz olur (yüksek faiz artışları, sermaye kontrolleri, fiyatların dondurulması veya döviz hesaplarının TL’ye zorunlu çevrilmesi gibi). Fakat bu olası sert tedbirlerin olumsuz etkilerini giderecek zamanı bulamayabilir ve seçimde refahı oldukça örselenmiş bir halkın tercihlerine muhatap olacaktır.

*Yıldız Teknik Üniversitesi İktisat Bölümü